Выход в прошлый четверг очередного отчета о занятости в несельскохозяйственных отраслях США запустил процесс пересмотра ожиданий в отношении будущей динамики американских процентных ставок. Среднерыночный прогноз первого повышения ставки по федеральным фондам уже сдвинулся на один квартал (с 3к15 на 2к15), и мы полагаем, что процесс смещения ожиданий на все более и более ранний срок продолжится. На протяжении всего этого года мы неоднократно подчеркивали, что инвесторам и трейдерам следует быть готовыми к более раннему, чем ожидается, повышению ставок в США и Великобритании. В пятницу американские рынки были закрыты в связи с праздником, и активность на рынках облигаций России и стран СНГ была ожидаемо низкой. Немного - на 2 бп - выросли доходности российских долгосрочных суверенных облигаций; в других сегментах изменений не произошло. Облигации первого эшелона завершили день без изменений, активность в субинвестиционном сегменте была чуть более высокой. На рынке облигаций стран СНГ было тоже спокойно.
Рубль отстал от валют других развивающихся рынков на фоне выплаты дивидендов
В минувшую пятницу торговая активность на валютном рынке была низкой в связи с отсутствием игроков из США, где отмечался День независимости. Оборот сделок на Московской бирже составил всего 2.1 млрд долл. Рубль ослаб примерно на 0.7% по отношению к доллару (курс доллара - 34.40) и примерно на 0.4% относительно бивалютной корзины (стоимость последней - 39.96), отстав по динамике обменного курса на 0.6% от валют других развивающихся рынков. Потенциал дальнейшего ослабления рубля, на наш взгляд, ограничен, если только не возобновится давление на развивающиеся валютные рынки в целом. Одним из определяющих факторов с точки зрения рубля является выплата дивидендов, которая продолжится в течение июля (по нашим оценкам, объем дивидендов, конвертируемых в твердую валюту, составит порядка 10 млрд долл.). Между тем, согласно данным Чикагской биржи, на прошлой неделе позиции зарубежных инвесторов по валютам развивающихся рынков существенно не изменились; в том числе доля чистых длинных рублевых позиций в общем объеме открытых позиций составила 50-55%.
Остатки средств банков на корсчетах сократились в связи с возвратом средств Федеральному казначейству
В пятницу банки посредством операций однодневного репо по фиксированной ставке заняли у ЦБ РФ 150 млрд руб. Рынок операций валютного свопа «овернайт» был закрыт. Одновременно банки вернули Федеральному казначейству около 150 млрд руб., ранее размещенных на их депозитах, в результате чего объем средств на корсчетах сократился до 880 млрд руб. Средний объем средств на корсчетах в период регулирования обязательных резервов составляет около 1.085 трлн руб. (немного больше необходимого уровня, по нашим оценкам, составляющего 1.050 трлн руб.). Между тем ликвидность поддержали показатели консолидированного бюджета по части расходов (чистые вливания в конце прошлой недели составили около 170 млрд руб.); с другой стороны, ликвидность абсорбировалась ввиду погашения депозитов. Активности на рынках NDF, кросс-валютных и процентных свопов в пятницу не было в связи с государственным праздником в США.
ОФЗ: доля иностранных инвесторов в мае увеличилась до 23%
Активность на рынке в пятницу была пониженной, поскольку американские рынки были закрыты ввиду государственного праздника; доходность ОФЗ при этом повысилась на 3-4 бп, выпуск ОФЗ-26216 закрылся на уровне 8.3%. В результате увеличения наклона кривой доходности спред между пяти- и пятнадцатилетними бумагами достиг 34 бп (хотя по-прежнему кажется нам весьма небольшим). Банк России опубликовал данные по структуре владения на рынке ОФЗ: по состоянию на 1 мая доля иностранных участников выросла до 844 млрд руб. (против 815 млрд руб. месяцем ранее), или 23.2% (против 22.4%).
Динамика на рынке ОФЗ, полагаем, была обусловлена рядом факторов: во-первых, фонды облигаций покрывали «недостаточный вес» российских бумаг в своих портфелях; во-вторых, хедж-фонды совершали спекулятивные покупки ввиду деэскалации напряженности в Украине, а также общего улучшения аппетита к риску на развивающихся рынках в свете прогнозов о том, что ФРС и ЕЦБ свои ключевые процентные ставки в ближайшей перспективе повышать не будут, и; в-третьих, участники рынка ожидают снижение Банком России своей ключевой ставки, считая ее последнее повышение временным. Мы предполагаем, что доля иностранных инвесторов на рынке ОФЗ на 14 июня могла уже достичь 25%, при этом их активы распределены по кривой неравномерно - по ряду выпусков, особенно 7-10-летним, они составляют 50-60%.
Помимо этого состоялась ребалансировка индексов JPM GBI-EM: вес российских бумаг в JPM GBI-EM Global был снижен до 6.0%, в GBI-EM Diversified - до 8.95%. Действие было обусловлено в основном исключением из состава индексов выпуска ОФЗ-25075 и включением в них выпуска ОФЗ-26216 (ранее не соответствовавшего требованиям индекса по ликвидности).
Аналитики ВТБ Капитал
Максим Коровин, Антон Никитин
Правительство обсуждает идею повышения налогов начиная с 2018 года
По сообщению СМИ, в рамках поиска источников дополнительных бюджетных доходов правительство обсуждает идею о том, чтобы в следующем бюджетном (и избирательном) периоде, начиная с 2018 года, повысить ставки взимаемых налогов. Информация о ходе этого обсуждения пока носит разрозненный характер, однако газета «Ведомости» со ссылкой на некие источники в правительстве сообщает, что речь, в частности, идет о повышении НДС и подоходного налога на 2 пп.
Как ожидается, в среднесрочной перспективе добыча и экспорт нефти и газа стабилизируются, а доля проектов по освоению новых месторождений, применительно к которым действуют льготные ставки налогообложения, возрастет. Соответственно, снизится сумма нефтегазовых доходов бюджета как доля ВВП, что будет оказывать естественное давление на общий размер доходов. До сих пор этот негативный эффект сглаживался за счет серии маневров в области налогообложения нефтегазового сектора (в результате которых налоговая нагрузка на отрасль возросла), повышения ставки акцизов, мер по улучшению собираемости налогов, а также ослабления рубля.
Между тем возможностей для простых решений остается все меньше, и чтобы сохранить стабильность бюджетной системы в среднесрочной перспективе, правительству потребуется искать новые, более сложные пути. На наш взгляд, большой потенциал заключается в сокращении неэффективных расходов и еще больший - в реформе пенсионной системы. Однако хотя оба эти варианта более предпочтительны в экономическом смысле, они трудно осуществимы с политической точки зрения, и поэтому повышения налогов исключать нельзя.
Согласно нашим расчетам, повышение ставок НДС и налога на доходы физических лиц на 2 пп увеличит доходы бюджета в общей сложности на 1.2% ВВП (по 0.6% ВВП в каждом случае), что позволит сгладить негативный эффект от сокращения нефтегазовых доходов. Однако следует отметить, что по политическим соображениям повышение налогов произойдет, скорее всего, лишь после президентских выборов 2018 года, тогда как к 2020 году в основном будет завершена программа перевооружения российской армии, что также ослабит давление на бюджет.
Инфляция в июне: пик пройден
В минувшую пятницу Росстат опубликовал отчет по инфляции за июнь. Годовая общая инфляция по состоянию на конец июня ускорилась до 7.8% (по сравнению с 7.6% в мае), что соответствует ожиданиям и данным последнего еженедельного отчета по ИПЦ. Анализ по компонентам показывает, что с февраля 2014 года основным фактором инфляции остается ценовой шок на рынках мяса и птицы - в июне его воздействие несколько смягчилось, но добавило 0.26 пп к ускорению годового роста общей инфляции (если бы не запрет на импорт свинины из ЕС, годовая инфляция сейчас была бы на уровне 6.9%). Из других компонентов отметим недавнее повышение цен на бензин и тарифов на услуги ЖКХ - их вклад в ускорение инфляции в июне равнялся 0.03 пп и 0.02 пп соответственно. С другой стороны, благодаря благоприятному эффекту базы сравнения рост цен в сегменте плодоовощной продукции замедлился, что уменьшило общий показатель инфляции на 0.25 пп.
Мы полагаем, что июньский показатель годового роста ИПЦ (7.8%) отражает окончание устойчивого восходящего тренда, сохранявшегося на протяжении 1п14. Рост цен на продовольственные товары (в том числе мясо) в очередной раз выступил главным инфляционным фактором; базовая инфляция стабилизировалась на уровне 5.3% в годовом сопоставлении, что указывает на затухание эффекта от ослабления рубля. Наблюдаемое ослабление влияния шоков на рынках ряда категорий продуктов питания, замедление роста тарифов, снижение эффекта от ослабления рубля и дезинфляция, вызванная сокращением потребительского спроса - на наш взгляд, сочетание этих факторов приведут к снижению темпов роста ИПЦ во 2п14. Мы также видим значительные риски того, что фактический размер инфляции в 2015 году окажется ниже целевого значения, но в то же время необходимо внимательно следить за потенциальными шоками со стороны предложения.
Макроэкономика России - события предстоящей недели
На этой неделе Росстат опубликует оценку ИПЦ за очередную неделю (1-7 июля), Ассоциация европейского бизнеса представит показатели продаж легковых автомобилей и коммерческого транспорта за июнь, а Минфин - данные об исполнении бюджета за июнь. Также в ближайшее время должны быть опубликованы показатели платежного баланса России за 2к14, выходящие с задержкой.
Как ожидается, предстоящая статистика выявит дальнейшее сокращение продаж легковых автомобилей в России, отражающее неуклонное ослабление потребительского спроса. Такая ситуация является сигналом к неизбежной корректировке производства, которое в последнее время находилось на подъеме. Тем временем первая оценка платежного баланса, возможно, позволит составить более детальное преставление о природе укрепления рубля в 2к14; мы ожидаем, что публикуемые данные будут отражать заметное сокращение чистого спроса на иностранную валюту со стороны населения и бизнеса. С точки зрения инфляционного фона первая неделя июля имеет принципиальное значение: мы ожидаем увидеть признаки зарождения мощного дезинфляционного тренда. Напомним, с 1 июля регулируемые тарифы для населения должны были быть повышены на 4.6% (исходя из годовой инфляции за прошлый год в 6.5% с применением понижающего коэффициента в 0.7) против повышения на 10-15% в июле 2013 года, что может привести к ослаблению годовой инфляции на 0.6 пп.
Аналитики ВТБ Капитал
Владимир Колычев, Дарья Исакова
