В ноябре краткосрочные ставки NDF повысились до 6.4-6.5% (плюс 20-50 бп на разных отрезках кривой), что, как мы полагаем, произошло под влиянием следующих двух факторов:
1) участники рынка ожидают, что в декабре ставки по рыночным операциям однодневного валютного свопа будут близки к уровню предложения ЦБ РФ (6.5%), в связи с чем многие игроки предпочли в качестве источника рублевого фондирования использовать более дешевые и длинные инструменты (возможно, они также пролонгировали свои позиции на 2014 год);
2) участники рынка пересмотрели свои ожидания относительно понижения ставок ЦБ РФ в ближайшие месяцы, при этом кривая NDF и кросс-валютных свопов больше не является инвертированной. В то же время средняя за последние 30 дней ставка по однодневным операциям валютного свопа редко превышала 6.25% (на самом деле, этот уровень был превышен только один раз - в мае-июне 2013 года, в период активного оттока инвестиций с развивающихся рынков и ослабления валюты).
Рынок не рассчитывает на улучшение ситуации с ликвидностью. Судя по тому, что ставки NDF на отрезке 1-3 месяца близки к 6.5%, вероятность существенного улучшения ситуации с ликвидностью в ближайшие 2-3 месяца в рыночных оценках не учитывается. На наш взгляд, оснований для этого нет, поскольку в последние дни декабря ожидается вливание около 1.0-1.2 трлн руб. из консолидированного бюджета (в чистом выражении). В результате объем задолженности банков перед ЦБ по репо, по нашим оценкам, может сократиться до 1.5 трлн руб., в банковской системе образуется временный избыток ликвидности, а однодневные ставки валютного свопа опустятся, приблизившись к минимальной ставке аукционного репо (5.5%). Аналогичная ситуация наблюдалась в начале текущего и прошлого года. Напомним, в январе 2013 года средняя за 30 дней ставка однодневного валютного свопа опустилась до 5.5%.
Хеджировать получение 3-месячной ставки NDF уплатой месячной расчетной ставки NDF. Полагаем, что получение 3-месячной ставки NDF на уровне 6.50% заслуживает внимания, но предпочитаем захеджировать данную позицию через уплату месячной ставки NDF на уровне 6.52% (при аналогичном объеме открытой позиции). Перспектива средней ставки однодневного валютного свопа на ближайший месяц выглядит слишком неопределенной. Это мнение основано на существовании нескольких факторов риска: 1) вероятное вливание ликвидности из бюджета в начале декабря (как обычно в начале каждого месяца) может компенсироваться эффектом от погашения депозитов Федерального казначейства на сумму до 400 млрд руб.; 2) судя по всему, уровень использования обеспечения по операциям репо может остаться высоким, и за счет спроса на валютный своп однодневная ставка закрепится на отметке 6.5%. Наша позиция фактически подразумевает получение 2-месячной форвардной ставки NDF через месяц на уровне 6.45% - против справедливой оценки в 6.0%.
Аналитики ВТБ Капитал - Максим Коровин, Антон Никитин
Рубль: наравне с аналогами
Во вторник рубль смотрелся весьма устойчиво по отношению к доллару и бивалютной корзине, закрывшись на уровнях 38.25 и 32.97 соответственно (то есть ниже 33.0, чему способствовало укрепление евро к доллару). Между тем индекс валют развивающихся рынков показывал аналогичную рублю динамику - то есть снизился на 0.1%. В то же время цены на нефть вернулись к уровню 111 долл./барр., благодаря чему сальдо счета текущих операций может остаться положительным.
Аналитики ВТБ Капитал - Максим Коровин, Антон Никитин
ОФЗ: 7-летние бумаги отстали
Минфин озвучил ориентиры доходности для предстоящих аукционов по размещению локальных госбумаг: для ОФЗ-26216 (погашение - в мае 2019) - 7.24-7.29%, ОФЗ-26215 (август 2023) - 7.70-7.75%. Ни в том ни в другом случае премия к вторичному рынку не предусмотрена, несмотря на довольно большой объем (20 млрд руб. для 10-летних и 15 млрд руб. для 5.5-летних бумаг). Учитывая слабую конъюнктуру рынка, мы полагаем, что спрос на аукционах будет скромным и, скорее всего, не превысит 50% предложения. Кривая доходности ОФЗ вчера сместилась выше в среднем на 2-5 бп, за исключением 7-летнего сегмента, где повышение составило 8 бп. Рынок ОФЗ в настоящий момент выглядит слабее сопоставимых рынков развивающихся стран; с поправкой на разницу обменных курсов ОФЗ котируются вблизи минимумов сентября, в то время как цены на других рынках на 6-7% выше этого уровня. На наш взгляд, такая динамика связана с отставанием рубля по отношению к сопоставимым валютам и высокой корреляцией между доходностью ОФЗ и курсом рубля к бивалютной корзине (на уровне 0.85-0.9).
Аналитики ВТБ Капитал - Максим Коровин, Антон Никитин
